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破发、被做空 600亿奶粉龙头飞鹤为何难获资本认可?

2020-03-05 点击:888

Hong Kong Stock K Line

Source:蔡华学会“在婴儿奶粉行业赚钱”,这一直是一个公开的秘密。

最近,随着贺飞乳业在香港证券交易所上市,其招股说明书引起了资本市场的极大关注。其中,2019年上半年,贺飞乳业的超高端星飞帆奶粉贡献了27.6亿元的收入,而其原材料、生产成本和人工成本仅为6.54亿元。

在2018年超过100亿英镑的贺飞乳业总收入中,范一人贡献了49.2%。在贺飞乳业披露的招股说明书中,2018年,贺飞乳业以超过100亿英镑的收入业绩,在国内和国际品牌排名中均排名第一。

值得一提的是,11月21日,在被卖空者GMT卖空后,中国飞鹤(HK)的股价跌至每股6.28港元,不得不紧急停牌。11月25日,该股恢复交易,股价立即飙升。截止日期前,中国飞鹤的股价已升至每股7.02港元,但仍低于每股7.50港元的发行价。

贺飞乳业的销量和收入增长迅速下滑

尽管它是国内奶粉行业的龙头企业之一,但中国贺飞在11月13日上市的第一天就宣布退出。在随后的几个交易日中,中国贺飞的股价一路下跌,跌至每股7港元以下。事实上,对贺飞乳业招股说明书的仔细分析表明,在贺飞乳业本身不难发现一些问题。

其中值得注意的是,的超高端奶粉品牌如范、振亚有机以及其他高端奶粉品牌的销售增长率大幅下降,使人对企业未来的收入能力产生怀疑。

2017年,邢飞赛欧的销量为9803吨,比2016年的2791吨增长了251.24%;2018年,邢飞赛欧的销量为106.70吨,比2017年增长了106.70%。2018年上半年,邢飞赛欧的销量为8133吨,而2019年上半年,该公司的销量为33.67吨,同比仅增长33.67%。

不难看出,自2017年以来,邢飞赛欧的销售增长率逐年下降。就销售额下降而言,销售额增长将几乎每年减半。

与范品牌几乎同步,振亚有机自2017年开始上市,销量为211吨。2018年,振亚有机的销量为1390吨,同比增长558.77%。2018年上半年,振亚有机的销量为455吨,而2019年同期,销量仅为1056吨,销量增长率降至232.09%,增长率下降了一半。

2018年,贺飞乳业在国内奶粉市场的市场份额仅为7.3%,远远谈不上边际效应。在这种情况下,产品销售的增长率逐年下降,年下降幅度接近50%。不难看出,市场尚未完全认可贺飞超高端品牌奶粉,这将进一步影响企业收益数据的表现。

对企业收入数据表现的影响可以在上半年看到。

2018年上半年,贺飞乳业实现收入43.85亿元,同比收入目标100亿元增长43.85%。2019年同期,贺飞乳业实现收入约58.92亿元,与2019年150亿元的目标相比,仅39.28%,完成目标下降近5%。

主要集中在高端市场,但R&D只占1%

左右,除了销量下降和业绩不佳的问题,另一个影响资本市场对低端贺飞乳业看法的问题是贺飞乳业自身的超高端品牌定位、超高的产品价格以及企业自身在R&D投资太少的尴尬。

在招股说明书中,贺飞乳业披露其2016年、2017年、2018年和2019年上半年的研发投资分别为1400万元、1500万元、1.09亿元和7800万元。与贺飞乳业数十亿的商业收入相比,这是非常“尴尬”的。

从2015年到2017年,与同样是上市公司的奶粉公司北美相比,北美每年在研发方面的投资超过4000万元。即使在2018年,北美也亏损了,其研发投资仍接近1600万元。就企业规模而言,贝因美的市值只有几十亿港元,而贺飞乳业的市值超过600亿港元。

与“寒酸”的研究相比

换句话说,近年来,至少贺飞乳品公司在营销渠道上每赚30美分就花掉10美分,远远高于超级樊菲的销售成本(财务报表)和企业的R&D投资。与R&D的投资和生产成本相比,贺飞乳业的超高端品牌和高价更依赖于市场导向。

即使在这一轮融资中,贺飞乳业表示40%的融资将用于偿还离岸市场的债务,20%将用于支付潜在的收购机会.其中只有10%,约752万港元(约670万人民币),将用于企业的研发活动。与近年来推出的少数新产品相比,贺飞乳业似乎对业务扩张和海外并购更感兴趣。

新业务增长缓慢,奶粉行业竞争日益激烈。

然而,业务扩张和海外并购的延迟只是资本市场面临的另一个问题。

在招股说明书中,贺飞乳业透露,除奶粉业务外,该公司在其他乳制品和营养补充剂业务的进展缓慢。

2016年、2017年和2018年,贺飞乳业其他乳制品的销量分别为吨、吨和吨,变化不大。特别值得注意的是,2018年上半年,其他乳制品的销量为9,354吨,相比2019年同期的7,237吨,下降了2,000多吨,降幅约为22.6%。

相应地,从2016年到2018年,其他乳制品业务的收入也没有太大变化。2016年的营业收入为5.43亿元,2017年和2018年分别为4.7亿箱和5.5亿元。

关于营养补充业务,在2018年1月贺飞乳业收购维生素世界美国后,公司的收入没有太大变化。2018年,美国维生素世界净亏损1.86亿元,而2019年上半年,美国维生素世界净亏损6685.9万元。

无论是近年来没有改善的其他乳品业务,还是一直处于亏损状态的美国维生素世界,贺飞乳业似乎在短期内没有新的收入增长点,除了奶粉业务,尤其是超高端奶粉业务。

甚至在奶粉行业,贺飞乳制品行业也面临着巨大的竞争压力。

事实上,在国内奶粉市场,超高端品牌领域一直是进口奶粉的市场。雀巢、雅培和美赞臣等进口品牌的市场竞争力绝不可与飞鹤相比。根据未来研究所披露的数据,2018年雀巢在中国婴儿奶粉品牌中排名第一,市场份额为14.1%。

此外,国内乳品巨头也在规划超高端奶粉市场。11月15日,蒙牛斥资68亿美元收购贝拉米的超高端奶粉品牌,明显有意进入超高端奶粉市场。2019年第三季度,伊利推出了第一款有机配方奶粉“森纳姆”,以增强超高端奶粉市场的竞争力。

结论:

当然,贺飞乳业存在的问题不止这些,但总的来说,贺飞乳业在上市时会爆发并不奇怪,这是由于这些问题的综合“效应”,如销售增长下降、收入增长收窄、研发投资低、新业务增长缓慢以及超高端奶粉行业竞争加剧。

对于贺飞乳业来说,如果仅仅依靠大量的销售投资,而没有相应的生产成本投资和研发投资,那么超高端品牌的定位和超高端产品的定价最终会被市场和消费者所拒绝。

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